هل أصبح الاقتصاد الأميركي أقل تأثراً بأسعار الفائدة؟

العديد من الخبراء الاقتصاديين مندهشون، حيث اكتسب نمو الاقتصاد الأميركي زخما في الأشهر الأخيرة، إذ لم يتحول الفشل الأخير لبنك سيليكون فالي SVB إلى عدوى مصرفية أوسع، حيث إن هذه المرونة غير المتوقعة ستشير إلى أن الاقتصاد مؤخرا كان أقل حساسية لأسعار الفائدة مما كان عليه في الماضي.

ومثل العديد من الألغاز الاقتصادية، من المحتمل ألا يكون لحساسية سعر الفائدة سبب واحد، بل تعكس التقاء العوامل التي تشير إلى نفس الاتجاه في وقت واحد. وأحد العوامل المساهمة المحتملة هو المدخرات الزائدة التي تراكمت على الأسر منذ بداية الوباء. قبل عقد من الزمن، كان لدى نصف الأسر الأميركية فقط ما يكفي من النقود لسداد نفقات طوارئ مفاجئة بقيمة 400 دولار دون اللجوء إلى الاقتراض من العائلة أو بطاقات الائتمان. ومع ذلك، فإن استجابة الحكومة غير العادية خلال فترة الركود الوبائي، والتحفيز المالي والنقدي المفرط الذي أعقب عام 2021 فصاعدا، قد خففت من حسابات الادخار لدى العديد من الأسر.

وتختلف تقديرات حجم المدخرات الزائدة، لكن الاقتصاديين في شركة أبولو، على سبيل المثال، يقدرون أن الأسر جمعت 2.6 تريليون دولار من المدخرات الإضافية مقارنة باتجاه ما قبل الجائحة. وانخفض هذا الرقم الآن إلى ما يقرب من 1.7 تريليون دولار، مما يعني أن حوالي الثلث فقط قد تم إنفاقه. علاوة على ذلك، فإن بيانات الودائع من بنك أوف أمريكا تؤكد ليس فقط استمرار المدخرات الزائدة، ولكن توزيعها الواسع عبر مجموعات الدخل.

زمن منظور الاقتصاد الكلي، يبدو أن زيادة إنفاق الطبقة الوسطى من الحسابات المصرفية الأكثر ثراء يطغى على أي انخفاض في الإنفاق من مالكي الأصول الأثرياء حيث انخفضت أسعار الأصول مع ارتفاع الأسعار.

والمساهم الثاني هو أن الإقراض المصرفي لا يزال، بشكل مفاجئ مربحا للغاية. قبل عام 2008، كان الاحتياطي الفيدرالي يدير نظام "الاحتياطيات النادرة"، مما يعني أن التغييرات في معدل سياسته تتدفق بسرعة من خلال معدلات الودائع التي تتلقاها الأسر على مدخراتها. عندما رفع بنك الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة بشدة، انعكس منحنى العائد- ارتفعت أسعار الفائدة قصيرة الأجل أكثر بكثير من المعدلات طويلة الأجل. وذلك نظرا لأن البنوك تقترض (ودائع) قصيرة وتقرض طويلا، ويصبح الإقراض المصرفي غير مربح مع منحنى عائد مقلوب، وتقلل البنوك من نشاط الإقراض، مما يؤدي إلى تباطؤ النمو الاقتصادي.

ومع ذلك، فإن برامج التسهيل الكمي لمجلس الاحتياطي الفيدرالي يشير إلى أنه يعمل الآن بإطار عمل "احتياطيات وفيرة". تباطأ عبور زيادات الأسعار إلى فوائد الودائع التي تتلقاها الأسر، ولا تزال بعض الأسر تتلقى معدلات فائدة تقترب من 0%. ويبلغ معدل شهادة الإيداع لمدة 12 شهرا 1.3% فقط، مما يعني أنه لا يزال بإمكان البنوك كسب هامش فائدة كبيرا، ما يؤدي إلى قصر دائرة إحدى القنوات الانكماشية للسياسة النقدية الأكثر تشددا. ونتيجة لذلك، فإن نمو القروض بالكاد تباطأ.

وقد يؤدي الانهيار المذهل لبنك وادي السيليكون الذي لم يكن قادرا على التمسك بإيداعات العملاء، إلى تقويض هذا النمط. قد تصبح البنوك بسرعة أكثر حذرا في إقراضها، أو قد يتسارع هروب الودائع من النظام المصرفي إلى الأوراق الحكومية ويؤدي إلى ارتفاع عوائد الودائع. ومن شأن هذه العدوى أن تتسبب في تباطؤ نمو الائتمان المصرفي، وتحسين انتقال التشديد النقدي إلى الاقتصاد، ومن المحتمل أن تكون علامة على نهاية قدرة الاقتصاد على تحمل معدلات أعلى.

العامل الثالث الذي يحتمل أن يقلل من حساسية سعر الفائدة هو اكتناز العمالة. على الرغم من التباطؤ الحاد في بناء المساكن، إلا أن صناعة البناء كانت تضيف العمال بدلا من تسريحهم، ما أدى إلى قصر الدائرة الاقتصادية لارتفاع الأسعار. ويرى البناؤون موجة أخرى من البناء الممول من الحكومة في الطريق، حيث تشق النفقات من البنية التحتية والاستثمار الأخضر وقوانين أشباه الموصلات طريقها عبر الاقتصاد، وقد يتجنبون تسريح العمال تحسبا لارتفاع الطلب.

أخيرا، ضع في اعتبارك التفاعل بين معدلات التضخم المرتفعة وقانون الضرائب. قبل الجائحة، كانت الفائدة على الرهن العقاري على المنزل المتوسط أقل بكثير من الخصم القياسي. ومع ذلك، فإن الزيادات الضخمة في أسعار المنازل والمعدلات الاسمية تعني أن الفائدة على المنزل المتوسط تحفز المشترين الآن على تفصيل وخصم فوائد الرهن العقاري. إذا تم تعديله بشكل صحيح، فإن معدل الرهن العقاري بعد التضخم هو في الواقع أقل مما كان عليه قبل عام 2020.

يمر النظام المصرفي بلحظة حرجة. ولكن إذا لم تكن هناك أزمة أوسع نطاق في أعقاب انهيار بنك السيليكون فالي، فسوف يؤكد ذلك انخفاض حساسية الاقتصاد تجاه معدل الزيادات. يعتقد بنك الاحتياطي الفيدرالي أنه مقيد، لكن نماذجه للسياسة المحايدة غير دقيقة إلى حد كبير. تتجاوز نطاقات الثقة بسهولة 6% حول تقدير مركزي. تشير المرونة الاقتصادية للأشهر القليلة الماضية إلى أن بنك الاحتياطي الفيدرالي قد يكون أقل تقييدا مما يعتقد، ولا يزال من الممكن أن يواجه تشديدا كبيرا في المستقبل.